時(shí)間：2023-08-01 09:22:48
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內(nèi)容摘要：目前，國(guó)際社會(huì)處于后金融危機(jī)時(shí)代，后金融危機(jī)時(shí)代表現(xiàn)出獨(dú)特的時(shí)代特征。在后金融危機(jī)時(shí)代，消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率不高，消費(fèi)增長(zhǎng)困難。影響消費(fèi)的消極因素主要有下崗失業(yè)人員增多、收入分配不合理、社會(huì)保障制度不健全、壟斷行業(yè)商品價(jià)格和服務(wù)收費(fèi)過(guò)高、消費(fèi)習(xí)慣及歷史傳統(tǒng)等因素，本文結(jié)合我國(guó)的情況進(jìn)行分析。
關(guān)鍵詞：后金融危機(jī)時(shí)代 消費(fèi) 消極因素
下崗失業(yè)人員增多且就業(yè)困難
當(dāng)前，我國(guó)正處在新舊體制轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，改革已到了攻堅(jiān)階段，經(jīng)濟(jì)生活中長(zhǎng)期積累起來(lái)的各種深層次的矛盾和問(wèn)題已從潛在狀態(tài)轉(zhuǎn)化為顯現(xiàn)狀態(tài)，就業(yè)工作面臨的嚴(yán)峻形勢(shì)表現(xiàn)為既有勞動(dòng)力供求總量矛盾，又有就業(yè)結(jié)構(gòu)性矛盾；既有來(lái)自城鎮(zhèn)的就業(yè)壓力，又有農(nóng)村富余勞動(dòng)力向非農(nóng)領(lǐng)域轉(zhuǎn)移速度加快帶來(lái)的壓力；既有新成長(zhǎng)勞動(dòng)力就業(yè)的需求，又有失業(yè)人員再就業(yè)的需求。每年新成長(zhǎng)的勞動(dòng)力有1000多萬(wàn)，加上城鎮(zhèn)下崗失業(yè)人員、大中專(zhuān)畢業(yè)生等匯聚在一起，形成勞動(dòng)力供給的高峰。
而國(guó)際金融危機(jī)的蔓延，給我國(guó)的就業(yè)造成了巨大影響。人力資源和社會(huì)保障部有關(guān)負(fù)責(zé)人指出，“金融危機(jī)對(duì)就業(yè)的不利影響正逐步擴(kuò)大，2009年將有2400萬(wàn)勞動(dòng)力需要安排就業(yè)”。2400萬(wàn)各有來(lái)頭，其中一增一失是就業(yè)兩大難題來(lái)源。一增指的是，1300萬(wàn)全國(guó)城鎮(zhèn)新增勞動(dòng)力，一失即800萬(wàn)下崗失業(yè)人員，這兩大群體構(gòu)成了2009年就業(yè)工作的主要部分。藍(lán)皮書(shū)指出，2008年高校畢業(yè)生將達(dá)到559萬(wàn)人，比2007年增加64萬(wàn)人。到2008年8月，全國(guó)大學(xué)畢業(yè)生實(shí)際實(shí)現(xiàn)就業(yè)率為70％，2008年底，畢業(yè)大學(xué)生未能如期就業(yè)人數(shù)仍然有150萬(wàn)左右（汝信等，2008），就業(yè)市場(chǎng)的大學(xué)畢業(yè)生需求崗位的總體狀況相對(duì)趨緊，這將給全社會(huì)帶來(lái)巨大的就業(yè)壓力。近年來(lái)，農(nóng)民工已經(jīng)成為城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展中一支不可或缺的勞動(dòng)力大軍，由于農(nóng)民工的就業(yè)崗位主要集中在以簡(jiǎn)單勞動(dòng)為主的加工制造業(yè)、低端服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域，受金融危機(jī)的沖擊力度更大。大批農(nóng)民工因企業(yè)裁員而返鄉(xiāng)的現(xiàn)象，是近十幾年來(lái)罕見(jiàn)的。據(jù)保守估計(jì)，2009年全國(guó)大約有650萬(wàn)農(nóng)民工面臨再就業(yè)問(wèn)題（陳昌明，2009）。就山東來(lái)講，2009年城鎮(zhèn)勞動(dòng)力供給超過(guò)190萬(wàn)人，預(yù)計(jì)全年最多可實(shí)現(xiàn)就業(yè)120萬(wàn)人。2010年畢業(yè)和近兩年未就業(yè)的高校畢業(yè)生約60萬(wàn)人，由于企業(yè)用工需求減少，相當(dāng)多的畢業(yè)生不能實(shí)現(xiàn)當(dāng)期就業(yè)。返鄉(xiāng)農(nóng)民工節(jié)后回城的有181.0萬(wàn)人，占節(jié)前返鄉(xiāng)的60.1%，較往年同期減少20%；2月底又新增返鄉(xiāng)農(nóng)民工17萬(wàn)人，全年至少有72萬(wàn)農(nóng)民工在城鎮(zhèn)無(wú)法就業(yè)。
就業(yè)的困難，使相當(dāng)一部分人對(duì)預(yù)期收入持疑惑甚至悲觀心理，這也致使人們消費(fèi)行為發(fā)生相應(yīng)變化，即壓縮了即期消費(fèi)，增加銀行儲(chǔ)蓄。與居民預(yù)期收入下降相伴隨的是居民預(yù)期支出上升。在傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，城鎮(zhèn)居民的住房、醫(yī)療、教育、養(yǎng)老等都是由政府或企業(yè)提供保障的。隨著市場(chǎng)取向改革的深化，醫(yī)療養(yǎng)老保險(xiǎn)以及住房和教育等由個(gè)人負(fù)擔(dān)的部分不斷增多，這意味著人們?cè)诋?dāng)前或未來(lái)會(huì)有較大數(shù)額的支出。預(yù)期收入減少和預(yù)期支出增加，減少了人們對(duì)當(dāng)前消費(fèi)的支出，擴(kuò)大整個(gè)消費(fèi)需求仍面臨巨大壓力。
收入分配不合理且有兩極分化的傾向
對(duì)于我國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)收入分配變化的總體趨勢(shì)，世界銀行的評(píng)價(jià)是“更富了，但更不平等了”，目前，表明社會(huì)公平程度的基尼系數(shù)已超越了國(guó)際公認(rèn)的0.4的警戒線，我國(guó)由此成為收入差距比較大的國(guó)家。近年來(lái)，盡管山東經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展，經(jīng)濟(jì)整體水平不斷提高，但是城鄉(xiāng)之間、地區(qū)之間的經(jīng)濟(jì)發(fā)展更加不平衡，導(dǎo)致居民收入差距不斷拉大，兩級(jí)分化傾向明顯。城鄉(xiāng)之間收入差距擴(kuò)大，2006年山東省農(nóng)村居民人均生活消費(fèi)支出為3143.8元，相當(dāng)于同期城鎮(zhèn)居民人均生活消費(fèi)支出8468.4元的37.1％，比2003年上升2個(gè)百分點(diǎn)，差距有繼續(xù)擴(kuò)大的趨勢(shì)。如把社保、義務(wù)教育等因素考慮在內(nèi)，城鄉(xiāng)的實(shí)際收入差距就超出了國(guó)際公認(rèn)的3∶1的警戒線。山東省農(nóng)村人口占60％以上，本應(yīng)是巨大的消費(fèi)市場(chǎng)，但農(nóng)村消費(fèi)額僅占35％。農(nóng)村居民可支配的現(xiàn)金收入相對(duì)減少，致使農(nóng)村居民消費(fèi)意愿降低，也使社會(huì)總消費(fèi)額中農(nóng)村居民所占份額持續(xù)下降。農(nóng)村居民家庭消費(fèi)支出的比重從1978年的62.1%，經(jīng)1980-2005年（按五年一統(tǒng)計(jì)，下同）一路下滑，跌落了35.1個(gè)百分點(diǎn)，而城鎮(zhèn)居民家庭消費(fèi)支出的比重一路上揚(yáng)，從1978年的37.9%，經(jīng)1980-2005年一路上揚(yáng)，上漲了35.3個(gè)百分點(diǎn)（王石生，2007）。
地區(qū)之間收入差距擴(kuò)大，地區(qū)間城鎮(zhèn)居民可支配收入最高與最低之比由2003年的2∶1擴(kuò)大到2006年的2.4∶1。居民內(nèi)部收入也存在較大差距，城鎮(zhèn)居民可支配收入最高與最低之比由2003年的6.1∶1擴(kuò)大到2006年的7∶1。隨著收入差距的擴(kuò)大，社會(huì)財(cái)富不斷向高收入階層集中，廣大農(nóng)村居民和城鎮(zhèn)中低收入者消費(fèi)傾向雖高但是消費(fèi)能力有限。當(dāng)前我國(guó)少部分高收入群體掌握著大多數(shù)居民儲(chǔ)蓄，而這些高收入群體的消費(fèi)傾向是遞減的。據(jù)調(diào)查，高收入群體的消費(fèi)傾向是0.6，而低收入群體的消費(fèi)傾向是0.85（夏興萍，2005）。高收入階層邊際消費(fèi)傾向下降和低收入階層消費(fèi)能力不足，仍將是今后影響我國(guó)消費(fèi)增長(zhǎng)的重要原因。因此，著力提高居民收入，特別是增加農(nóng)民和城鎮(zhèn)低收入居民的收入，建立城鄉(xiāng)居民收入的穩(wěn)定增長(zhǎng)機(jī)制，將成為擴(kuò)大消費(fèi)需求的關(guān)鍵。
養(yǎng)老、醫(yī)療等社會(huì)保障制度不健全
完善的社會(huì)保障制度，不僅可以增加居民即期消費(fèi)，而且還會(huì)增加居民未來(lái)的支出和預(yù)期的消費(fèi)。社會(huì)保障的一般屬性是國(guó)民收入社會(huì)化消費(fèi)的一種再分配形式，它通過(guò)社會(huì)保障基金的籌集和給付對(duì)居民消費(fèi)產(chǎn)生影響。通過(guò)籌集社會(huì)保障基金對(duì)居民消費(fèi)產(chǎn)生的影響，具體表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一是延期消費(fèi)，它是指將目前取得的消費(fèi)基金推遲到一定時(shí)期以后再使用。二是均衡消費(fèi)，即有兩層含義：其一是指勞動(dòng)者在一段時(shí)間內(nèi)獲得的收入在更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)平均使用；社會(huì)保障作為一種社會(huì)調(diào)劑，使收入與消費(fèi)在時(shí)間上銜接起來(lái)，使每個(gè)勞動(dòng)者都有一個(gè)終生比較穩(wěn)定的收入。其二是均衡不同收入水平勞動(dòng)者的貧富差別，使低收入者獲得基本的生活消費(fèi)。
總之，通過(guò)籌集社會(huì)保障基金，雖然在一定程度上減少了即期消費(fèi)，但它卻營(yíng)造了一個(gè)讓勞動(dòng)者消除后顧之憂(yōu)的社會(huì)消費(fèi)環(huán)境，減少了對(duì)未來(lái)不確定因素的預(yù)期，不用擔(dān)心年老、生病、失業(yè)等問(wèn)題，可以在現(xiàn)有的、可支配的貨幣收入基礎(chǔ)上放心地去消費(fèi)。而社會(huì)保障基金的給付對(duì)居民消費(fèi)的影響更為直接。由于社會(huì)保障基金給付具有選擇性，主要獲得者是老年人、失業(yè)者、傷病者、低收入者和其他救濟(jì)、優(yōu)撫對(duì)象，它會(huì)立即用于消費(fèi)，使老有所養(yǎng)、病有所醫(yī)、殘有所扶、災(zāi)有所救、貧有所幫，從而得到基本生活保障。
目前，我國(guó)社會(huì)保障制度尚處于改革階段，社會(huì)保障制度不健全制約著消費(fèi)支出增長(zhǎng)。社會(huì)保障制度中社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度、社會(huì)醫(yī)療保險(xiǎn)制度和就業(yè)制度是居民生活消費(fèi)支出的最大隱患，而且，隨著人們逐漸認(rèn)識(shí)到教育的重要性以及教育費(fèi)用的增加，使得居民手中的可支配收入用來(lái)儲(chǔ)蓄以預(yù)防意外支出和未來(lái)的支出。比如，我國(guó)的社會(huì)保障制度中養(yǎng)老保險(xiǎn)制度實(shí)行社會(huì)和家庭共同承擔(dān)費(fèi)用支出，而家庭支出占主要部分，從而增加了家庭的負(fù)擔(dān)，使得家庭增加的收入中會(huì)有一部分用來(lái)養(yǎng)老；醫(yī)療保險(xiǎn)制度覆蓋面窄，保障水平低，保障的不公平使得廣大的農(nóng)村居民還需要依靠自己來(lái)就醫(yī)；就業(yè)制度中對(duì)農(nóng)民工的各種限制增加了勞動(dòng)力流動(dòng)的困難，隨著面臨的失業(yè)也會(huì)使居民把增加的收入存入銀行來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，而不是用來(lái)消費(fèi)或是增加投資（黃國(guó)華，2007）。
壟斷行業(yè)商品價(jià)格和服務(wù)收費(fèi)過(guò)高影響消費(fèi)
目前，我國(guó)國(guó)有壟斷資源程度還比較高。如在電信、電力、民航、鐵道、郵政、金融和城市公用事業(yè)等領(lǐng)域基本上還是國(guó)有企業(yè)控制。國(guó)有壟斷企業(yè)享有在市場(chǎng)準(zhǔn)入、投資、貸款等方面的特殊政策，高額的壟斷價(jià)格，損害消費(fèi)者的利益。我國(guó)還是下中等收入的發(fā)展中國(guó)家，但這些領(lǐng)域的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)際通行的、具有可比性的水平，在經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期，許多群眾對(duì)價(jià)格變動(dòng)更加敏感，民生需要“減負(fù)”，而許多壟斷企業(yè)卻缺乏民生責(zé)任感，不從內(nèi)部挖潛增效、節(jié)約成本上下功夫，而是仍堅(jiān)持產(chǎn)品的高價(jià)位，以維持自身高收入，兩者的反差影響了人們對(duì)消費(fèi)的支出。
消費(fèi)習(xí)慣、歷史傳統(tǒng)等因素影響消費(fèi)
消費(fèi)習(xí)慣對(duì)消費(fèi)者行為的影響是潛移默化且根深蒂固的。在長(zhǎng)達(dá)數(shù)千年的歷史中，中華民族逐漸形成和發(fā)揚(yáng)光大了在個(gè)人生活和家庭生活方面的節(jié)儉美德，即在個(gè)人生活和家庭生活上重積蓄、輕消費(fèi)、戒物欲、崇節(jié)儉，維持了經(jīng)濟(jì)生活和社會(huì)生活的安定，這種在個(gè)人生活和家庭生活方面的節(jié)儉觀念，受到了包括封建統(tǒng)治者在內(nèi)的社會(huì)各界人士的推崇，使之成為數(shù)千年來(lái)中華民族公認(rèn)的傳統(tǒng)美德（王夢(mèng)奎，2001）。而今我國(guó)居民仍保持著一概固守節(jié)儉、高儲(chǔ)蓄的個(gè)人消費(fèi)心理和消費(fèi)習(xí)慣，在消費(fèi)的數(shù)量上，居民養(yǎng)成了先積累、后消費(fèi)的習(xí)慣，寧愿省吃?xún)€用，也不愿意“負(fù)債消費(fèi)”或者“超前消費(fèi)”。
我國(guó)居民儲(chǔ)蓄率居世界前列，最近IMF的經(jīng)濟(jì)學(xué)家查蒙（Chamon）和康奈爾大學(xué)的普拉薩（Prasad）教授在NBER（美國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)研究局）了最新論文，他們基于調(diào)查數(shù)據(jù)的研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)城市居民的儲(chǔ)蓄率從1992年的17.5％上升到2005年的24.3％，也就是說(shuō)，隨著改革開(kāi)放的深入以及我國(guó)的高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，居民的儲(chǔ)蓄率也在穩(wěn)步上升（周業(yè)安，2008）。到2008年儲(chǔ)蓄率達(dá)到28.8％，刷新了過(guò)去最高紀(jì)錄。當(dāng)前的儲(chǔ)蓄率無(wú)論與我國(guó)歷史平均水平相比還是與世界其他主要國(guó)家相比均處于高位，大大高于被認(rèn)為儲(chǔ)蓄率較高的日本（6％）。高儲(chǔ)蓄率意味著消費(fèi)率較低，國(guó)內(nèi)消費(fèi)總需求不旺盛。更嚴(yán)重的結(jié)果是，高儲(chǔ)蓄率加劇了我國(guó)內(nèi)需不振的經(jīng)濟(jì)軟肋，阻礙了我國(guó)經(jīng)濟(jì)從投資導(dǎo)向型向消費(fèi)導(dǎo)向型轉(zhuǎn)變，不利于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。
結(jié)論
在后金融危機(jī)時(shí)代，單純通過(guò)某項(xiàng)政策和措施來(lái)促進(jìn)消費(fèi)已不可能，必須通過(guò)多元化的組合措施解決影響消費(fèi)的消極因素，促進(jìn)消費(fèi)，擴(kuò)大內(nèi)需。以擴(kuò)大就業(yè)為最根本的基礎(chǔ)，只有擴(kuò)大就業(yè)才能提供最根本的經(jīng)濟(jì)支持，才能解決“有錢(qián)消費(fèi)”的問(wèn)題。同時(shí)，有錢(qián)消費(fèi)還需要社會(huì)保障制度的保障，尤其是擴(kuò)大養(yǎng)老保險(xiǎn)的覆蓋率，這樣才能解決“敢消費(fèi)”的問(wèn)題。通過(guò)改革收入分配制度，增加中低收入居民收入、提高城鄉(xiāng)困難群眾最低生活保障標(biāo)準(zhǔn)作為調(diào)整國(guó)民收入分配格局的重要措施，有效提高低收入群體的收入，限制高收入群體的收入，實(shí)現(xiàn)社會(huì)公平，縮小兩極分化。至于消費(fèi)習(xí)慣的改變則是一個(gè)緩慢的過(guò)程，需要社會(huì)輿論的引導(dǎo)，需要新的消費(fèi)觀念的引入，需要堅(jiān)強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。要引導(dǎo)消費(fèi)者正確認(rèn)識(shí)消費(fèi)在社會(huì)再生產(chǎn)活動(dòng)中的作用和地位，引導(dǎo)改變消費(fèi)觀念，引導(dǎo)消費(fèi)者不斷擴(kuò)大消費(fèi)領(lǐng)域。通過(guò)一系列組合拳，才能有效促進(jìn)消費(fèi)，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：事件研究 并購(gòu)績(jī)效 決定因素 金融危機(jī)
一、引言
有數(shù)據(jù)顯示，2007年全球金融危機(jī)過(guò)后，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的事件大大增加（顧露露，2011），而近日普華永道也報(bào)告稱(chēng)，“中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)將迎來(lái)創(chuàng)紀(jì)錄的一年”。但同時(shí)普華永道公布的另一份統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)卻顯示，2012年上半年中中國(guó)境內(nèi)的并購(gòu)交易數(shù)量同比下降了25%。一方面是海外并購(gòu)的風(fēng)起云涌，另一方面是國(guó)內(nèi)并購(gòu)的黯然失色，那么金融危機(jī)對(duì)中國(guó)并購(gòu)到底產(chǎn)生了什么影響？金融危機(jī)下的并購(gòu)績(jī)效影響因素是否產(chǎn)生了變化？現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)金融危機(jī)這一特殊背景下的企業(yè)并購(gòu)的研究成果并不多，本文研究了發(fā)生在金融危機(jī)前后的并購(gòu)事項(xiàng)，并選取收購(gòu)方是上市公司的樣本，檢驗(yàn)金融危機(jī)下收購(gòu)公司并購(gòu)績(jī)效的影響因素是否發(fā)生改變，結(jié)果發(fā)現(xiàn)金融危機(jī)前后并購(gòu)績(jī)效的影響因素發(fā)生了顯著變化。
二、文獻(xiàn)回顧
（一）并購(gòu)績(jī)效影響因素的相關(guān)文獻(xiàn)回顧 Shleifer和Vishny（1994）地方政府更傾向于對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行干預(yù)，扮演扶持之手和掠奪之手的雙重角色，從而影響并購(gòu)績(jī)效；潘紅波和余明桂（2011）通過(guò)分析政府的支持之手、掠奪之手與異地并購(gòu)之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)在異地并購(gòu)中的發(fā)生的概率及其并購(gòu)績(jī)效都存在顯著的區(qū)別。Bagnoli和Lipman（1988）發(fā)現(xiàn)當(dāng)股份集中時(shí)，大股東所起的作用直接影響接管是否成功；馮根福和吳林江（2001）指出并購(gòu)當(dāng)年的績(jī)效與第一大股東持股比例正相關(guān)；李善民等（2004）通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)持股比例和持股方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效都會(huì)產(chǎn)生一定程度的影響，第一大股東的持股比例越大的公司并購(gòu)績(jī)效越好。張紹基和楊勝淵（2001）實(shí)證研究后指出主并公司規(guī)模、Tobin'sQ效果、自由現(xiàn)金流量對(duì)購(gòu)并后績(jī)效有影響；黃本多和干勝道（2008）認(rèn)為高自由現(xiàn)金流低成長(zhǎng)性的上市公司并購(gòu)總體績(jī)效為負(fù)，說(shuō)明并購(gòu)并沒(méi)有給這類(lèi)公司帶來(lái)價(jià)值的提升；孫忠娟和謝偉（2011）發(fā)現(xiàn)，核心能力越強(qiáng)、知識(shí)越豐富的企業(yè)越具有彈性，越有能力適應(yīng)新的、變化的環(huán)境，其并購(gòu)后整合能力越強(qiáng)，從而在一定程度上能夠提升企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效。Dalton等（1999）認(rèn)為，董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)業(yè)績(jī)正相關(guān)，大規(guī)模的董事會(huì)擁有豐富的專(zhuān)業(yè)知識(shí)和管理經(jīng)驗(yàn)，有助于實(shí)行對(duì)管理層的監(jiān)督，進(jìn)而提高公司的業(yè)績(jī)；Brickley（1997）認(rèn)為獨(dú)立董事的比例與公司業(yè)績(jī)正相關(guān)，而Agrawal和Knoeber（1996）卻得出了獨(dú)立董事在董事會(huì)成員中的比例與公司業(yè)績(jī)負(fù)相關(guān)的結(jié)論；Boyd（1993）認(rèn)為公司董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一能夠促進(jìn)企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效，但Baliga等（1996）發(fā)現(xiàn)兩職是否分離與企業(yè)并購(gòu)績(jī)效之間不存在顯著關(guān)系。Papadakis（2005）并購(gòu)交易的自身特征是影響并購(gòu)交易是否成功的主要因素之一；周小春和李善民（2008）認(rèn)為采取現(xiàn)金方式收購(gòu)、交易規(guī)模大有助于企業(yè)并購(gòu)的價(jià)值創(chuàng)造；李善民等（2011）指出股票支付的收購(gòu)公司所取得的超常收益顯著為正，且顯著大于現(xiàn)金支付所獲得的超常收益。
（二）金融危機(jī)與并購(gòu)績(jī)效相關(guān)文獻(xiàn)回顧 Michael等（2003）以1997年至1998年的亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)中的銀行并購(gòu)事件為樣本，發(fā)現(xiàn)在危機(jī)中當(dāng)?shù)氐你y行監(jiān)管部門(mén)鼓勵(lì)甚至強(qiáng)迫業(yè)績(jī)不好的銀行進(jìn)行合并來(lái)減少銀行倒閉的風(fēng)險(xiǎn)，但作者指出兩家經(jīng)營(yíng)實(shí)力均下降的銀行進(jìn)行并購(gòu)重組或者將一家實(shí)力弱的銀行并入實(shí)力強(qiáng)的銀行后，比前述這兩家單獨(dú)的銀行都更容易發(fā)生經(jīng)營(yíng)失敗，從而得出了并購(gòu)績(jī)效為負(fù)的結(jié)論。Shen等（2011）以發(fā)生在1997年亞洲金融危機(jī)之前和之后的亞洲八個(gè)國(guó)家的跨國(guó)并購(gòu)事件為樣本進(jìn)行研究，實(shí)證檢驗(yàn)跨國(guó)并購(gòu)理論中的并購(gòu)動(dòng)機(jī)在危機(jī)前后是否發(fā)生變化，發(fā)現(xiàn)“引力假說(shuō)”動(dòng)機(jī)在危機(jī)前后均存在，但有些動(dòng)機(jī)只存在于危機(jī)前，而有些只存在危機(jī)之后。顧露露等（2011）以發(fā)生在1994年至2009年間的我國(guó)157個(gè)海外并購(gòu)事件為樣本進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)在2007年全球金融危機(jī)過(guò)后中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的單筆并購(gòu)金額有所減少，但并購(gòu)事件數(shù)量卻大大增加，并以2009年海外并購(gòu)事件最多，作者運(yùn)用市場(chǎng)模型、FF3M模型和時(shí)間研究的基本方法對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)即使是金融危機(jī)后，海外并購(gòu)事件公告日的市場(chǎng)績(jī)效依然明顯為正，反映了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的正面評(píng)價(jià)。
三、研究設(shè)計(jì)
（一）研究假設(shè) 本文將分別從以上提及的特征入手，結(jié)合金融危機(jī)時(shí)期的特殊性進(jìn)行分析，并提出研究假設(shè)。
（1）股權(quán)特征對(duì)并購(gòu)績(jī)效影響機(jī)制的變化。金融危機(jī)后，為了刺激經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇以及挽救一些已經(jīng)瀕于破產(chǎn)邊緣的企業(yè)，政府很有可能使用“支持之手”和“掠奪之手”（潘紅波和余明桂，2011），而國(guó)有企業(yè)除了追求經(jīng)濟(jì)效益的目標(biāo)之外還承擔(dān)著就業(yè)、維穩(wěn)等多重任務(wù)（唐建新和陳冬，2010），政府可能強(qiáng)制要求國(guó)有企業(yè)收購(gòu)接管業(yè)績(jī)表現(xiàn)糟糕的企業(yè)，可能導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效低下，市場(chǎng)對(duì)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)事項(xiàng)反應(yīng)不容樂(lè)觀。金融危機(jī)后大股東也會(huì)更加關(guān)注管理層的經(jīng)營(yíng)投資行為，大股東對(duì)管理層的監(jiān)督提高，一定程度上降低了成本，從而影響并購(gòu)績(jī)效。因此提出本文的假設(shè)1和相關(guān)子假設(shè)如下：
【關(guān)鍵詞】金融危機(jī) 資本結(jié)構(gòu) 權(quán)衡理論＼
一、引言
2008年席卷全球的金融危機(jī)引起了全球經(jīng)濟(jì)的劇烈動(dòng)蕩，上市公司的負(fù)債水平產(chǎn)生了很大的波動(dòng)。對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，不僅面臨不確定性更高的外部環(huán)境，還需要比平常更多地?fù)?dān)負(fù)起許多企業(yè)職能以外的政策性負(fù)擔(dān)，被迫去接收地方瀕臨破產(chǎn)的中小企業(yè)，因此其資本結(jié)構(gòu)更容易受到自身盈利能力和外部環(huán)境等一系列因素的干擾。對(duì)民營(yíng)企業(yè)而言，由于危機(jī)期間銀行更為明顯的信貸歧視，民企獲得外部融資非常困難，其借債能力的顯著下降影響了資本結(jié)構(gòu)決策。因此，在金融危機(jī)背景下對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素的分析，并區(qū)分不同所有制企業(yè)的研究，為突出外部環(huán)境不確定性以及融資約束對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，提供了一個(gè)絕佳的研究環(huán)境。
本文結(jié)構(gòu)安排如下，第二部分進(jìn)行文獻(xiàn)的歸納和評(píng)述；第三部分簡(jiǎn)要介紹本文采用的數(shù)據(jù)來(lái)源和樣本選擇；第四部分分析金融危機(jī)期間資本結(jié)構(gòu)的影響因素，以及在不同所有制企業(yè)之間的差異，呈現(xiàn)全文的實(shí)證結(jié)果；最后總結(jié)全文。
二、文獻(xiàn)綜述
從資本結(jié)構(gòu)的決定理論來(lái)看，權(quán)衡理論認(rèn)為，公司資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整是對(duì)調(diào)整成本與收益進(jìn)行權(quán)衡的過(guò)程，即使資本市場(chǎng)的不完善導(dǎo)致調(diào)整不能一蹴而就，公司也會(huì)主動(dòng)向目標(biāo)債務(wù)水平進(jìn)行逐步接近。
國(guó)內(nèi)外研究從數(shù)個(gè)角度研究了資本結(jié)構(gòu)的影響因素，最具有代表性的是Frank and Goyal（2009）針對(duì)美國(guó)樣本識(shí)別出資本結(jié)構(gòu)的核心影響因素，包括了公司成長(zhǎng)性、有形資產(chǎn)比重、公司規(guī)模、行業(yè)債務(wù)比重及預(yù)期的通貨膨脹率、盈利水平等六個(gè)控制變量；ztekin and Flannery（2011）則針對(duì)37個(gè)國(guó)家的超過(guò)15000家公司進(jìn)行研究，則為資本結(jié)構(gòu)影響變量的選擇提供了國(guó)際對(duì)比經(jīng)驗(yàn)，識(shí)別出最重要的因素為上一期的負(fù)債水平、有形資產(chǎn)比重、公司規(guī)模和行業(yè)債務(wù)水平，國(guó)內(nèi)的研究中，顧乃康et al.（2007）借鑒了Frank and Goyal（2009）的方法，識(shí)別出公司規(guī)模、營(yíng)利性、產(chǎn)業(yè)因素、名義所得稅率、成長(zhǎng)性等五個(gè)核心變量。此外，還有李朝霞（2003）采用主成分分析、洪正（2005）采用因子分析研究了影響資本結(jié)構(gòu)的因素。
針對(duì)國(guó)內(nèi)資本結(jié)構(gòu)的影響因素的研究，現(xiàn)有研究分析了公司規(guī)模和盈利能力（童勇，2004）、公司成長(zhǎng)能力（童勇，2004；連玉君和鐘經(jīng)樊，2007）等財(cái)務(wù)因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，后續(xù)研究將調(diào)整成本的研究視角擴(kuò)展到外部融資環(huán)境，考慮了制度因素（李國(guó)重，2006）、市場(chǎng)化進(jìn)程（姜付秀和黃繼承，2011）、宏觀經(jīng)濟(jì)（蘇冬蔚和曾海艦，2009；何靖，2010）、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)（姜付秀等，2008）、地區(qū)差異（麥勇等，2011）等可能的影響因素，發(fā)現(xiàn)融資環(huán)境的改善均影響了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
三、樣本來(lái)源和變量統(tǒng)計(jì)
上市公司基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自CCER數(shù)據(jù)庫(kù)，我們整理了上市公司2008～2011年公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，得到了本文研究的數(shù)據(jù)，并基于公司特征變量進(jìn)一步篩選滿(mǎn)足本文實(shí)證條件的樣本，篩選原則如下：（1）選取2008年1月1日前上市且僅發(fā)行A股的公司；（2）剔除金融類(lèi)和ST/PT類(lèi)公司；（3）剔除總負(fù)債率大于100%，事實(shí)上已經(jīng)資不抵債的公司；為了克服離群值的影響，本文分別在第1和第99百分位上對(duì)主要變量進(jìn)行了Winsorized縮尾處理。
就核心變量―資本結(jié)構(gòu)的定義而言，資本結(jié)構(gòu)表示的是企業(yè)的負(fù)債，對(duì)于中國(guó)上市公司而言，普遍采用總債務(wù)（短期債務(wù)加上長(zhǎng)期債務(wù)）占總債務(wù)的比重的衡量方式。
此外，在控制變量的選擇上，我們使用TobinQ衡量投資機(jī)會(huì)。托賓Q定義為資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值與賬面價(jià)值之比。
我們用Cflow衡量現(xiàn)金流量?，F(xiàn)金流量采用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~來(lái)衡量。
我們用Cash衡量現(xiàn)金持有。對(duì)于現(xiàn)金持有量的衡量，在本文中用企業(yè)的貨幣資金除以總資產(chǎn)。
我們用Size衡量公司規(guī)模。由于上市公司的總資產(chǎn)在數(shù)億到數(shù)千億之間有巨大的波動(dòng)，直接采用該變量回歸使得估計(jì)系數(shù)非常小，且存在嚴(yán)重的異方差，因此我們將其對(duì)數(shù)化，用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來(lái)代表公司規(guī)模。
我們用Tang衡量有形資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重，即具有實(shí)物形態(tài)的可辨認(rèn)的資產(chǎn)，該變量主要體現(xiàn)了公司真正具有抵押價(jià)值的資產(chǎn)占據(jù)公司總資產(chǎn)的比重。
此外，我們采用前三位高管薪酬、管理層持股比重、前五大股東持股比例之和以及董事會(huì)規(guī)模變量來(lái)衡量公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)負(fù)債水平的影響。
下表給出了描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果。
表1
四、實(shí)證結(jié)果
表2中，列出了金融危機(jī)期間，資本結(jié)構(gòu)影響因素的靜態(tài)模型的估計(jì)結(jié)果，其中模型設(shè)定如下。
Tlit=axit+eit（1）
其中，控制變量xit表示影響了資本結(jié)構(gòu)的公司財(cái)務(wù)特征和治理結(jié)構(gòu)，具體包括了在資本結(jié)構(gòu)研究中最常用的現(xiàn)金持有、公司規(guī)模、公司成長(zhǎng)性、現(xiàn)金流、有形資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重，以及董事會(huì)規(guī)模、管理層持股比重、高管薪酬和股東持股比重等公司治理變量。
第（1）欄為中國(guó)上市公司2008～2011年數(shù)據(jù)的靜態(tài)模型進(jìn)行截面加權(quán)最小二乘（WLS）估計(jì)的結(jié)果，僅僅使用了公司財(cái)務(wù)變量；第（2）欄考慮了不可觀測(cè)的個(gè)體效應(yīng)，給出了固定效應(yīng)模型（FE）的結(jié)果；第（3）欄考慮了公司治理因素對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)可能存在影響，在固定效應(yīng)模型的基礎(chǔ)上加入了公司治理變量；第（4）欄、第（5）欄分別對(duì)國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)，給出了固定效應(yīng)模型（FE）的結(jié)果；從表2中金融危機(jī)期間影響公司資本結(jié)構(gòu)的變量對(duì)負(fù)債水平的實(shí)證結(jié)果可以看到：
首先，規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)，規(guī)模越大的公司負(fù)債水平越高。大規(guī)模的公司多元化程度更高、公司債務(wù)違約的可能性更低，更能有效利用債務(wù)稅盾帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)，因此，大規(guī)模的公司負(fù)債水平更高。
其次，成長(zhǎng)性越高的企業(yè)負(fù)債水平越高，原因在于，根究權(quán)衡理論，高成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)投資水平更高，因此應(yīng)該積累更高的債務(wù)融資用于投資行為，因此成長(zhǎng)機(jī)會(huì)與債務(wù)水平是顯著正相關(guān)的。
再次，現(xiàn)金與資本結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，為了防止未來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和投資機(jī)會(huì)的融資需求，公司保持一定的流動(dòng)性資產(chǎn)，并通過(guò)低負(fù)債的形式來(lái)保持一定的負(fù)債能力。
但是，有形資產(chǎn)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響不顯著。權(quán)衡理論下，資本結(jié)構(gòu)與有形資產(chǎn)比重正相關(guān)。對(duì)那些高研發(fā)投入的公司而言，通常負(fù)債率都顯著較低。
此外，除了董事會(huì)規(guī)模以外，管理層持股比重、高管薪酬和股東持股比重等公司治理因素也顯著影響了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
表2 金融危機(jī)期間資本結(jié)構(gòu)影響因素的靜態(tài)模型
五、結(jié)論和研究展望
本研究的意義體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面：其一，豐富和擴(kuò)展了資本結(jié)構(gòu)影響因素的相關(guān)研究，加深了對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)決策行為的理解。其二，對(duì)危機(jī)的研究是經(jīng)濟(jì)研究中一個(gè)經(jīng)久不衰的課題，本文從實(shí)證角度，基于資本結(jié)構(gòu)的權(quán)衡理論，分析了危機(jī)環(huán)境下企業(yè)負(fù)債決策的影響因素和作用機(jī)理，不僅豐富了現(xiàn)有的危機(jī)理論的研究方法，而且可以為宏觀經(jīng)濟(jì)決策部門(mén)制定應(yīng)對(duì)危機(jī)的政策提供具有現(xiàn)實(shí)價(jià)值的指導(dǎo)。
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[關(guān)鍵詞] 金融危機(jī) 資本結(jié)構(gòu)影響因素 逐步回歸方法 神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型
一、引言
房地產(chǎn)業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要行業(yè),在金融危機(jī)的沖擊下,會(huì)產(chǎn)生怎樣的變化?本文擬以2006年到2008年滬深兩市數(shù)據(jù)齊全的公司為樣本,分析它們?cè)诮鹑谖C(jī)的沖擊下,資本結(jié)構(gòu)的影響因素有何變化。
我國(guó)上市企業(yè)目前股權(quán)融資偏好現(xiàn)象比較嚴(yán)重,與傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)序融資理論不太一致。Majluf和Myers指出,投資者與內(nèi)部人相比不具有信息優(yōu)勢(shì),這種情況可能導(dǎo)致股權(quán)在市場(chǎng)上的錯(cuò)誤定價(jià)。例如,如果公司需要發(fā)行新股票為新項(xiàng)目融資,如果股價(jià)過(guò)低以使新股東獲得超過(guò)比凈現(xiàn)值更多的價(jià)值,將導(dǎo)致老股東的一個(gè)凈損失。這樣,即使該項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為正,也會(huì)遭到拒絕。如何使公司價(jià)值不被低估就成為一個(gè)重要的問(wèn)題?；谶@種情況,與股權(quán)相比,公司更偏好于內(nèi)部資金,甚至不太多的風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)也比股權(quán)優(yōu)越。由此,Majluf和Myers提出了優(yōu)序融資理論-公司融資順序有明顯的先后之分,所需的資金首先依賴(lài)于內(nèi)源資金;在內(nèi)源資金不足,需要外部資金時(shí),債務(wù)優(yōu)于股權(quán);因?yàn)橥獠抗蓹?quán)融資成本較高,只作為融資渠道的補(bǔ)充來(lái)源形式。而我國(guó)目前的情況是,企業(yè)在進(jìn)行融資時(shí),一旦有機(jī)會(huì)在股票市場(chǎng)進(jìn)行融資,就會(huì)不遺余力地進(jìn)入股市,“圈錢(qián)”動(dòng)機(jī)比較嚴(yán)重。
對(duì)于影響資本結(jié)構(gòu)的因素,肖作平(2005)進(jìn)行了總結(jié)。他從宏觀經(jīng)濟(jì)因素與資本結(jié)構(gòu)、行業(yè)因素與資本結(jié)構(gòu)、公司特征因素、公司治理因素等幾個(gè)方面進(jìn)行了總結(jié)與論述。由于資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)類(lèi)型以及外部資金的需求隨行業(yè)而變化,平均負(fù)債比率將隨行業(yè)的不同而不斷變化。所以,本文同時(shí)基于金融危機(jī)的背景,擬對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)具有重要影響的房地產(chǎn)業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素進(jìn)行分析。
二、多元線性回歸模型與神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型
1.多元線性回歸
用回歸方程定量地刻劃因變量Y與多個(gè)自變量Y1、Y2…間的線性依存關(guān)系,稱(chēng)為多元線性回歸(multiple linear regression),簡(jiǎn)稱(chēng)多元回歸(multiple regression)。
設(shè)有n個(gè)自變量X1、X2、…、Xn,一個(gè)因變量Y,以及一份由n個(gè)個(gè)體構(gòu)成的隨機(jī)樣本,則有
Y=α +β1X 1+β2X2+…β nXn+ε
其中α為回歸方程常數(shù)項(xiàng),也稱(chēng)為截距,其意義同簡(jiǎn)單線性回歸中的α;β1、β 2…,βn稱(chēng)為偏回歸系數(shù)(partial regression coefficient),βi表示在除Xi以外的其它自變量固定的條件下,Xi每改變一個(gè)單位后Y的平均變化。與上式相應(yīng),我們有樣本回歸方程:
Y= α +β1X 1+β2X2+…+bnXn
其中a、b1、b2…bn是α、β1、β2…βn等的樣本估計(jì)值,簡(jiǎn)稱(chēng)回歸系數(shù)。
2.神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型
倒傳遞類(lèi)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型是監(jiān)督式學(xué)習(xí)網(wǎng)絡(luò) (Supervised Learning Network) 的一種,也是目前類(lèi)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)學(xué)習(xí)模型中最具代表性且應(yīng)用最普遍的。其基本原理是利用最陡坡降法(The Gradient Steepest Descent Method)觀念,將誤差函數(shù)予以最小化。
基本的類(lèi)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)可分為三個(gè)層次:如圖1所示,分為輸入層,隱藏層和輸出層,其中由處理單元再組成“層”,最后由若干層組成“網(wǎng)絡(luò)”。
處理單元的作用可分為集成函數(shù) (SummationFunction )、作用函數(shù)(Activity Function) 與轉(zhuǎn)換函數(shù) (TransferFunction) 三個(gè)函數(shù)說(shuō)明,集成函數(shù)是將其它處理單元的輸出值,透過(guò)網(wǎng)絡(luò)加權(quán)值來(lái)將輸入的信息加以匯總之后,再經(jīng)由作用函數(shù) (Net) 來(lái)將集成函數(shù)與目前的處理單元狀態(tài)加以綜合,因?yàn)橐话泐?lèi)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的作用函數(shù)采直接使用集成函數(shù)輸出,作用函數(shù)并不明顯,因此一般應(yīng)用上如無(wú)特別說(shuō)明,處理單元只用集成函數(shù)與轉(zhuǎn)換函數(shù),在本文中所使用的倒傳遞類(lèi)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)是直接以集成函數(shù)為輸出。最后以轉(zhuǎn)換函數(shù)將集成函數(shù)的輸出值轉(zhuǎn)換成處理單元的輸出值(Y)。
在倒傳遞網(wǎng)絡(luò)中,第n層的第j單元輸出值是第n-1層單元輸出值的非線性函數(shù),如下式:
(1)
其中(2)
集成函數(shù)=作用函數(shù)
f:轉(zhuǎn)換函數(shù)
Ai:輸出層推論輸出值
Wji:介于第 n-1 層的第i個(gè)處理單元與第n層的第j個(gè)處理單元間的連結(jié)加權(quán)值
θj:網(wǎng)絡(luò)偏權(quán)值
至于倒傳遞網(wǎng)絡(luò)的學(xué)習(xí)流程,可用下列五個(gè)步驟簡(jiǎn)述說(shuō)明:
步驟1:確定網(wǎng)絡(luò)架構(gòu),決定網(wǎng)絡(luò)層數(shù)及各層間神經(jīng)元數(shù)目 。
步驟2:隨機(jī)設(shè)定權(quán)數(shù)或偏權(quán)值。
步驟3:選取一試驗(yàn)組資料輸入網(wǎng)絡(luò)中。
步驟4:調(diào)整權(quán)數(shù)及偏權(quán)值。
步驟5:回到步驟3,直至網(wǎng)絡(luò)收斂為止。
三、基于多元線性回歸模型與神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素實(shí)證分析
1.樣本選擇與數(shù)據(jù)收集
本文以2006年、2007年和2008年房地產(chǎn)行業(yè)滬深兩市上市公司為基礎(chǔ):
首先,剔除ST、PT上市公司;
其次,為保持各年度間數(shù)據(jù)及實(shí)證結(jié)果的可比性,剔除有缺失值的樣本。
最終,每年得到45個(gè)樣本,三年總計(jì)135個(gè)樣本。
2.變量選取
因變量的選取,借鑒已有的處理方式,結(jié)合房地產(chǎn)業(yè)的實(shí)際情況,本文以資產(chǎn)負(fù)債率作為因變量,采用賬面價(jià)值;因變量主要分為三類(lèi),公司特征因素、公司治理因素和宏觀經(jīng)濟(jì)因素。具體見(jiàn)表1。
3.實(shí)證結(jié)果與分析
(1)2006年～2008年面板實(shí)證結(jié)果與分析
如表2所示,對(duì)面板數(shù)據(jù),采用逐步回歸方法,經(jīng)過(guò)七步逐步回歸,可以看出,流動(dòng)性與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān),說(shuō)明流動(dòng)性越強(qiáng),公司可以減少舉債比率;抵押能力與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān),說(shuō)明有形資產(chǎn)較多的企業(yè)舉債規(guī)模會(huì)相對(duì)較大,與權(quán)衡理論一致;董監(jiān)事比與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān),說(shuō)明,監(jiān)事人數(shù)比董事人數(shù)越多,企業(yè)負(fù)債率越低,這可能是因?yàn)楸O(jiān)事會(huì)規(guī)模的擴(kuò)大,可以加強(qiáng)監(jiān)管,從而可以限制企業(yè)舉債;非債務(wù)稅盾與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān),而且數(shù)值很大,說(shuō)明擁有較多非債務(wù)稅盾的公司應(yīng)更少地使用債務(wù),而且在房地產(chǎn)行業(yè)中非債務(wù)稅盾的作用是很大的;公司規(guī)模與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān),說(shuō)明規(guī)模越大,的確可以更多的舉債;公司風(fēng)險(xiǎn)Beta值也與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān),這個(gè)結(jié)果說(shuō)明,在房地產(chǎn)行業(yè)中,即使公司風(fēng)險(xiǎn)較大,理論上應(yīng)該降低負(fù)債率,但實(shí)際上,風(fēng)險(xiǎn)與負(fù)債率之間的關(guān)系是非理性的,即使風(fēng)險(xiǎn)較大,公司仍可以從銀行取得貸款,這可能與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商與銀行之間的千絲萬(wàn)縷的特殊關(guān)系有關(guān);成長(zhǎng)能力與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān),這可能是因?yàn)榉康禺a(chǎn)企業(yè)的發(fā)展需要銀行貸款支持有關(guān)。
從表3可以看出,調(diào)整的 可以達(dá)到0.585,數(shù)值較高。
如圖1,利用多元回歸模型得到的變量,采用倒向神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型進(jìn)行一百步訓(xùn)練,可以達(dá)到0.022左右的誤差,說(shuō)明神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的訓(xùn)練效果還是很好的。
(2)2006年～2008年截面實(shí)證結(jié)果與比較分析
通過(guò)表4可以看出,2006年對(duì)資本結(jié)構(gòu)有顯著影響的因素是董監(jiān)事比(-),抵押能力(+),公司規(guī)模(+),流動(dòng)性(-),非債務(wù)稅盾(-),由于2006年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)很好,而且房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展良好,尚未受到金融危機(jī)的影響,所以在正常年景情況下,這些因素是影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素;2007年,金融危機(jī)對(duì)我國(guó)的影響初見(jiàn)端倪,房地產(chǎn)市場(chǎng)也開(kāi)始波動(dòng),在這種情況下,對(duì)資本結(jié)構(gòu)造成影響的因素開(kāi)始變化,抵押能力(+),流動(dòng)性(-),仍然為影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素,這時(shí),董監(jiān)事比,公司規(guī)模,非債務(wù)稅盾不再是影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素,取而代之,董事長(zhǎng)總經(jīng)理是否一人(-),成長(zhǎng)能力(+)成為影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素,這可能是因?yàn)樵诮鹑谖C(jī)影響逐漸增強(qiáng)的大背景下,董事長(zhǎng)總經(jīng)理兼任越為嚴(yán)重,對(duì)公司舉債越不利,而房地產(chǎn)行業(yè)公司的成長(zhǎng)還是有賴(lài)于銀行的貸款;2008年開(kāi)始,金融危機(jī)影響漸深,房地產(chǎn)市場(chǎng)也越來(lái)越不明朗,這時(shí),影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素又發(fā)生變化,與2007年相比,抵押能力(+),流動(dòng)性(-),仍然為影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素,但是,董事長(zhǎng)總經(jīng)理是否一人和成長(zhǎng)能力對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響不再顯著,此時(shí),產(chǎn)生內(nèi)部資源能力(-)成為顯著因素,這可能與房地產(chǎn)行業(yè)特殊的行業(yè)性質(zhì)有關(guān),隨著現(xiàn)金流的增長(zhǎng),舉債反而降低。
表5可以看出,三個(gè)逐步回歸模型的擬合優(yōu)度逐年增強(qiáng)。
注:2006年訓(xùn)練誤差為0.00796303;2007年訓(xùn)練誤差為0.0028532;2008年訓(xùn)練誤差為0.0035722。
通過(guò)圖3-2,可以發(fā)現(xiàn),神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型也有很好的訓(xùn)練效果。
四、結(jié)論與建議
本文通過(guò)對(duì)20062008年房地產(chǎn)行業(yè)的上市公司樣本分別進(jìn)行逐步回歸分析和神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型訓(xùn)練,發(fā)現(xiàn)逐步回歸模型擬合效果整體較好,調(diào)整的 大體在0.5以上;神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的訓(xùn)練效果更好,誤差都非常小,都在 到 數(shù)量級(jí)上。在資本結(jié)構(gòu)影響因素方面,無(wú)論是面板回歸結(jié)果還是截面結(jié)果,可以發(fā)現(xiàn)抵押能力(+),流動(dòng)性(-),都是影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素;隨著金融危機(jī)影響的從無(wú)到有逐漸增強(qiáng),可以發(fā)現(xiàn),影響資本結(jié)構(gòu)的因素也在不斷變化。
究其原因,地方政府、房地產(chǎn)企業(yè)與商業(yè)銀行的之間的關(guān)系是其中一個(gè)因素,所以,進(jìn)一步完善我國(guó)的制度建設(shè),提高法律意識(shí),處理好政府、企業(yè)與銀行之間的關(guān)系是一個(gè)重要方面。這樣,可以使房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)一步合理化,同時(shí),也使資本結(jié)構(gòu)影響因素與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進(jìn)一步理性化。
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關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；羊絨產(chǎn)業(yè)；制約因素；對(duì)策建議
中圖分類(lèi)號(hào)：F830
文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A
文章編號(hào)：1673-291X(2009)33-0170-02
一、中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀
世界原絨年產(chǎn)量穩(wěn)定在16000噸以上，其中蒙古產(chǎn)3000噸以上，俄羅斯、伊朗和中西亞國(guó)家產(chǎn)1500噸以上，中國(guó)絨山羊飼養(yǎng)量達(dá)到7650萬(wàn)只，產(chǎn)量12000噸以上，擁有全球75％的山羊絨產(chǎn)量和95％的優(yōu)質(zhì)山羊絨產(chǎn)量以及80％以上的山羊絨絕對(duì)出口量。中國(guó)羊絨企業(yè)從20世紀(jì)90年代初的300余家發(fā)展到現(xiàn)在的2600余家，僅知名的品牌就達(dá)120多個(gè)，總加工能力已超過(guò)2000萬(wàn)件，羊絨加工企業(yè)呈現(xiàn)出“南北兩派”，南派以“春竹”、“兔皇”、“珍貝”為代表，三足鼎立，北派以“鄂爾多斯”、“雪蓮”、“鹿王”、“圣雪絨”、“清河”、“臨河”為代表，六雄稱(chēng)王。1983年出口羊絨209噸，金額為1543萬(wàn)美元，2007年中國(guó)山羊絨出口量為3075噸，2008年出口羊絨2385噸，金額為19444萬(wàn)美元，60％以上的產(chǎn)品出口到日本、美國(guó)、意大利、英國(guó)、法國(guó)、香港地區(qū)、韓國(guó)、德國(guó)等40多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。1990年羊絨衫出口58萬(wàn)件，出口金額3194萬(wàn)美元，到2008年出口羊絨衫1825.7萬(wàn)件，出口金額61079.7萬(wàn)美元，出口量翻了31.5倍。中國(guó)已成為世界羊絨生產(chǎn)、加工、消費(fèi)和出口大國(guó)(見(jiàn)圖1)。2009年受美歐等國(guó)家經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，美元貶值、人民幣升值、國(guó)家出口退稅減少致使國(guó)內(nèi)羊絨價(jià)格下跌。2009年1―6月中國(guó)無(wú)毛山羊絨出口量為754.8噸，同比下降33.93％，出口金額5021.8萬(wàn)美元，同比下降45,4％，出口價(jià)格6.64萬(wàn)美元／噸，同比下降17.37％。使中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)出口貿(mào)易面臨著新的挑戰(zhàn)和考驗(yàn)。
二、中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)發(fā)展的制約因素分析
1 缺乏自主知名品牌，沒(méi)有價(jià)格優(yōu)勢(shì)。中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)由于在國(guó)際市場(chǎng)上缺乏自主知名品牌，主要靠貼牌出口經(jīng)營(yíng)，每年出口的羊絨制品中，99％以上為貼牌出口，以自主品牌營(yíng)銷(xiāo)的比例不足1％。自主品牌仍在國(guó)際低端市場(chǎng)銷(xiāo)售，只能以低成本。低價(jià)格的比較優(yōu)勢(shì)進(jìn)入全球價(jià)值鏈體系，國(guó)產(chǎn)羊絨衫的價(jià)格也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國(guó)外，中國(guó)羊絨及制品在國(guó)際市場(chǎng)上的銷(xiāo)售價(jià)格一直在低價(jià)位上徘徊(見(jiàn)圖2)。技術(shù)和品牌，甚至價(jià)格仍由歐美發(fā)達(dá)國(guó)家掌控，使中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)基本上成為國(guó)際市場(chǎng)的原料輸送和加工車(chē)間，世界高端產(chǎn)品的“原料基地”，中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)擁有資源優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，卻沒(méi)有品牌優(yōu)勢(shì)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)。
2 低水平重復(fù)建設(shè)，生產(chǎn)加工能力過(guò)剩。中國(guó)現(xiàn)有羊絨加工企業(yè)2 600多家，加工能力是羊絨產(chǎn)量的3～4倍，在生產(chǎn)能力快速擴(kuò)張的同時(shí)，也出現(xiàn)了大量“大而全、小而全”的低水平重復(fù)建設(shè)，由于大部分企業(yè)設(shè)備技術(shù)落后，缺乏資金，無(wú)法提高產(chǎn)品質(zhì)量和創(chuàng)新產(chǎn)品，羊絨產(chǎn)品只能停留在初加工、低檔次的水平，維持了一種低水平的數(shù)量型增長(zhǎng)，加工能力的急劇膨脹，加劇了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，最終損害整個(gè)羊絨產(chǎn)業(yè)的整體利益，使羊絨產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上相互殺價(jià)、低價(jià)傾銷(xiāo)，行業(yè)內(nèi)部大打原料戰(zhàn)、大打市場(chǎng)戰(zhàn)，在國(guó)際市場(chǎng)上缺乏技術(shù)、品牌、服務(wù)的高層次競(jìng)爭(zhēng)力。
3 區(qū)域資源尚未完成整合，未能發(fā)揮區(qū)域集群競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。全國(guó)2600多家羊絨加工企業(yè)地區(qū)和品牌生產(chǎn)區(qū)域分布全國(guó)，各種經(jīng)濟(jì)成分、規(guī)模并存。東西部地區(qū)羊絨企業(yè)在銷(xiāo)售模式、營(yíng)銷(xiāo)手段、原料和專(zhuān)業(yè)經(jīng)營(yíng)等方面各具有優(yōu)勢(shì)。內(nèi)蒙古、寧夏、河北等地的羊絨產(chǎn)業(yè)基地是當(dāng)?shù)匮蚪q產(chǎn)業(yè)發(fā)展的典范。但中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)缺乏優(yōu)勢(shì)資源的整合，在資源布局、信息共享、技術(shù)創(chuàng)新、市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)、出口戰(zhàn)略、品牌創(chuàng)新等方面各自為陣，尚未實(shí)現(xiàn)資金、產(chǎn)能、技術(shù)、人力、客戶(hù)資源的互補(bǔ)共享，形成特色資源的整合優(yōu)勢(shì)，使區(qū)域集群整體競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中得不到發(fā)揮。
三、中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)發(fā)展的對(duì)策建議
1 全面創(chuàng)新提高中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)技術(shù)和品牌的競(jìng)爭(zhēng)力。中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)要在國(guó)際市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)其品牌優(yōu)勢(shì)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)，關(guān)鍵在于加快進(jìn)行包括技術(shù)創(chuàng)新、品牌創(chuàng)新、營(yíng)銷(xiāo)創(chuàng)新在內(nèi)的全面創(chuàng)新。致力于開(kāi)發(fā)擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)品，提高產(chǎn)品的科技含量，提高附加價(jià)值，培育國(guó)際知名品牌，改變中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)只擁有資源優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，卻沒(méi)有品牌優(yōu)勢(shì)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)的不平衡局面。
2 加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈高端環(huán)節(jié)的建設(shè)，發(fā)揮中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)鏈的整體優(yōu)勢(shì)。首先要完善產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)的建設(shè)，加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈之間的合作，通過(guò)實(shí)施技術(shù)創(chuàng)新、管理創(chuàng)新、品牌創(chuàng)新戰(zhàn)略，利用資源優(yōu)勢(shì)研發(fā)新品，在國(guó)際市場(chǎng)上不斷推出新品、精品、高端產(chǎn)品，變貼牌經(jīng)營(yíng)為創(chuàng)自主品牌經(jīng)營(yíng)。其次要加強(qiáng)營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍的建設(shè)，制定營(yíng)銷(xiāo)策略、積極擴(kuò)大市場(chǎng)、進(jìn)入高端市場(chǎng)。同時(shí)應(yīng)全面推動(dòng)中國(guó)羊絨業(yè)與國(guó)際的交流與合作，進(jìn)一步拓展國(guó)際羊絨生產(chǎn)、加工、銷(xiāo)售渠道，逐步進(jìn)入國(guó)際高端行列。要促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈的調(diào)整和升級(jí)，提高產(chǎn)業(yè)鏈的附加值和在國(guó)際市場(chǎng)的知名度，以完整的產(chǎn)業(yè)鏈整體參與國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，從而發(fā)揮中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)的整體優(yōu)勢(shì)。
3 合理整合加工資源，使中國(guó)成為世界精品、世界名品生產(chǎn)基地。應(yīng)合理整合加工資源，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，創(chuàng)新技術(shù)、創(chuàng)新品牌、達(dá)到資源共享，加大研發(fā)力量，提高產(chǎn)品的附加值，加快進(jìn)行包括技術(shù)創(chuàng)新、品牌創(chuàng)新、營(yíng)銷(xiāo)創(chuàng)新在內(nèi)的全面創(chuàng)新。在產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)生產(chǎn)環(huán)節(jié)應(yīng)從數(shù)量型向質(zhì)量型、精品型方向轉(zhuǎn)變，以減少產(chǎn)能過(guò)剩的，變世界制造工廠為世界精品、世界名品生產(chǎn)基地，提高中國(guó)羊絨產(chǎn)業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。使中國(guó)不僅成為世界羊絨初加工的制造工廠，更要成為世界羊絨深加工產(chǎn)品、世界精品的制造工廠。
一、我國(guó)由貿(mào)易大國(guó)提升到貿(mào)易強(qiáng)國(guó)的制約因素
隨著我國(guó)在國(guó)際貿(mào)易中所占份額的不斷增多，我國(guó)已發(fā)展成為一個(gè)名副其實(shí)的經(jīng)貿(mào)大國(guó)，但是與世界其他貿(mào)易強(qiáng)國(guó)相比，我們國(guó)家還有很多的差距。在后金融危機(jī)時(shí)代制約我國(guó)走向貿(mào)易強(qiáng)國(guó)的主要因素主要包括以下幾點(diǎn)：
第一，國(guó)際貿(mào)易保護(hù)主義進(jìn)一步抬頭，并且其保護(hù)手法更加隱蔽。目前外國(guó)對(duì)我國(guó)產(chǎn)品的貿(mào)易壁壘不斷加強(qiáng)，針對(duì)我國(guó)出口商品的反補(bǔ)貼反傾銷(xiāo)措施以及反補(bǔ)貼反傾銷(xiāo)案件不斷增多，這無(wú)疑加大了我國(guó)開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)的難度，尤其是國(guó)外技術(shù)貿(mào)易壁壘將進(jìn)一步限制我國(guó)對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展。技術(shù)壁壘作為一種外源性的貿(mào)易限制措施，正成為越來(lái)越多的國(guó)家頻繁限制我國(guó)產(chǎn)品出口、保護(hù)本國(guó)產(chǎn)業(yè)的武器。它對(duì)于我國(guó)出口企業(yè)造成了減少?lài)?guó)際市場(chǎng)份額、失去貿(mào)易機(jī)會(huì)、退出貿(mào)易市場(chǎng)、損害企業(yè)信譽(yù)等不利影響，對(duì)我國(guó)出口帶來(lái)長(zhǎng)期的負(fù)面影響。并且由于我國(guó)主要從事加工貿(mào)易使得我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)比較單一，這很容易引起投資過(guò)剩，而投資過(guò)剩又導(dǎo)致生產(chǎn)能力過(guò)剩，生產(chǎn)能力過(guò)剩最后導(dǎo)致供給過(guò)剩，供給過(guò)剩必然會(huì)出現(xiàn)惡性競(jìng)爭(zhēng)，而惡性競(jìng)爭(zhēng)最終將引起反傾銷(xiāo)起訴或保障措施。
第二，我國(guó)缺乏長(zhǎng)期的貿(mào)易轉(zhuǎn)換動(dòng)力。實(shí)現(xiàn)貿(mào)易持續(xù)增長(zhǎng)的關(guān)鍵是貿(mào)易動(dòng)力的轉(zhuǎn)換，關(guān)鍵是要在強(qiáng)化我國(guó)現(xiàn)有外貿(mào)出口比較優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，培育出我國(guó)自身的具有潛在競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的高科技產(chǎn)業(yè)，并以高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，在開(kāi)放競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)我國(guó)貿(mào)易結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)換。但是目前我國(guó)的貿(mào)易增長(zhǎng)動(dòng)力是建立在勞動(dòng)力基礎(chǔ)上的比較優(yōu)勢(shì)，貿(mào)易結(jié)構(gòu)的主導(dǎo)是勞動(dòng)密集型產(chǎn)品。這種貿(mào)易條件將會(huì)隨貿(mào)易數(shù)量增長(zhǎng)而惡化，它是我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中最根本最嚴(yán)重的問(wèn)題。
第三、我國(guó)貿(mào)易結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換面對(duì)著不利的國(guó)際環(huán)境因素。盡管這些年來(lái)外商投資逐步加大了對(duì)我國(guó)高科技領(lǐng)域的投資，機(jī)電產(chǎn)品的出口競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提高，并成為出口增長(zhǎng)的增長(zhǎng)點(diǎn)。可以說(shuō)外商的這種做法不僅提高了我國(guó)出口產(chǎn)品的技術(shù)含量，也改造、培育和壯大一批支柱、優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，從整體上增強(qiáng)了我國(guó)的出口能力和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。在這種情況下，我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整可能會(huì)出現(xiàn)一個(gè)“低度化”的調(diào)整階段。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，并不符合我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目標(biāo)。如何將現(xiàn)有的比較優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)變?yōu)殚L(zhǎng)遠(yuǎn)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，則是我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中最根本、最嚴(yán)重的問(wèn)題。
二、我國(guó)匯率改革的路徑的選擇
人民幣匯率機(jī)制是影響我國(guó)對(duì)外貿(mào)易前景的至關(guān)重要的因素。從日元升值的歷史教訓(xùn)中我們可以看到匯率將是影響我國(guó)貿(mào)易發(fā)展的長(zhǎng)期因素。從國(guó)際分工格局來(lái)看，相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家以研究和服務(wù)業(yè)為主，我國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家是以制造業(yè)為主的，這種貿(mào)易結(jié)構(gòu)極易受到匯率水平變動(dòng)的影響。人民幣升值會(huì)對(duì)我國(guó)的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)更容易造成嚴(yán)重的損害。相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家以資本技術(shù)優(yōu)勢(shì)參與國(guó)際分工，我國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家是以勞動(dòng)力成本為優(yōu)勢(shì)的。勞動(dòng)密集型企業(yè)的產(chǎn)品檔次不高、附加值低，如果人民幣升值，出口商生產(chǎn)成本和勞動(dòng)力成本相應(yīng)提高。在國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格保持不變的情況下，出口利潤(rùn)的下降將嚴(yán)重影響出口的增加。因此，我國(guó)的匯率改革一定要注意以下幾點(diǎn)：
第一，人民幣匯率機(jī)制改革的必然性。人民幣匯率長(zhǎng)期保持穩(wěn)定，從理論和實(shí)踐來(lái)看，都是缺乏基礎(chǔ)和不現(xiàn)實(shí)的，應(yīng)該改變外匯管理政策的主導(dǎo)思想，使匯率能更真實(shí)地反映市場(chǎng)供求，發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的調(diào)控作用。實(shí)際浮動(dòng)匯率地基礎(chǔ)是經(jīng)常賬戶(hù)、資本和金融賬戶(hù)管理的開(kāi)放，從中長(zhǎng)期來(lái)看，人民幣盯住美元是不可取的。這只會(huì)使人民幣成為美元高度可信賴(lài)的替代品，不利于人民幣的區(qū)域化和國(guó)際化。在金融全球化不斷深化的大背景下，如果我國(guó)繼續(xù)維持這種制度安排，不僅面臨著運(yùn)行成本和風(fēng)險(xiǎn)遞增的約束，而且還將使貨幣政策的有效性不斷降低。
一、金融危機(jī)后美國(guó)本土制造業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)
（一）從總量上看，美國(guó)本土制造業(yè)在金融危機(jī)后占比逐漸反彈
美國(guó)商務(wù)分析局（BEA）提供的數(shù)據(jù)表明，1998—2002年、2005—2008年是美國(guó)制造業(yè)占GDP比重大幅度下滑的兩個(gè)時(shí)間段。而在金融危機(jī)之后，制造業(yè)增加值增速顯著提高，2010—2012年均顯著高于GDP增速，帶動(dòng)美國(guó)本土制造業(yè)占比明顯反彈。
（二）從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)看，美國(guó)本土制造業(yè)恢復(fù)增長(zhǎng)的動(dòng)力主要來(lái)自汽車(chē)產(chǎn)業(yè)和石化產(chǎn)業(yè)
美國(guó)本土制造業(yè)的復(fù)蘇并不是全方位的復(fù)蘇。其中，汽車(chē)行業(yè)在2005—2008年大衰退后已經(jīng)開(kāi)始迅速擴(kuò)張，且擴(kuò)張勢(shì)頭為歷史最高水平；石化、化工、冶金等重工業(yè)也呈現(xiàn)出飛速發(fā)展的趨勢(shì)，成為金融危機(jī)后美國(guó)制造業(yè)擴(kuò)張的主要?jiǎng)恿Α?jù)美國(guó)商務(wù)分析局統(tǒng)計(jì)，2010—2011年，美國(guó)的汽車(chē)行業(yè)增加值年增速高達(dá)78.1%，石化產(chǎn)業(yè)年均增速高達(dá)29.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于制造業(yè)的平均水平。與此同時(shí)，計(jì)算機(jī)、電子等美國(guó)本土傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)雖然保持增長(zhǎng)，但增速已經(jīng)有所下降；而大多數(shù)勞動(dòng)密集型行業(yè)（如皮革、紡織、食品等）的衰退勢(shì)頭仍在持續(xù)，只是有所放緩。如2010—2011年，美國(guó)紡織服裝業(yè)、皮革羽毛制品業(yè)和食品飲料制造業(yè)的仍分別負(fù)增長(zhǎng)3.12%、0.21%和0.45%。
（三）并無(wú)充分的證據(jù)證明美國(guó)制造業(yè)出現(xiàn)全面回流
由于個(gè)體企業(yè)的行為不能完全代表行業(yè)整體趨勢(shì)，因此衡量美國(guó)制造業(yè)回流的整體狀況是十分困難的?？紤]到制造業(yè)回流會(huì)導(dǎo)致對(duì)外直接投資存量的下降，同時(shí)有可能導(dǎo)致外商直接投資存量的上升，因此可以用對(duì)外直接投資存量和外商直接投資存量的對(duì)比來(lái)衡量這一指標(biāo)。結(jié)果表明，2009—2012年美國(guó)對(duì)外直接投資存量年增速為6.2%，外商直接投資存量年均增速為6.5%，兩者差距很小。因此，不能說(shuō)整體上制造業(yè)出現(xiàn)了明顯回流美國(guó)的態(tài)勢(shì)。
（四）石化、電力設(shè)備制造等產(chǎn)業(yè)可能是美國(guó)制造業(yè)回流的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)
本文同樣用上述方法對(duì)美國(guó)制造業(yè)下屬各個(gè)子行業(yè)的情況進(jìn)行了分析。結(jié)果表明，有四個(gè)行業(yè)（石油煉化、化工、電器器材和紡織業(yè)）對(duì)外直接投資存量的增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外商直接投資存量的增速，其中石油化工業(yè)的對(duì)外直接投資存量甚至在不斷下降，而外商直接投資存量在不斷上升。因此，可以認(rèn)為這四個(gè)行業(yè)出現(xiàn)了一定程度的制造業(yè)回流現(xiàn)象，其中石化行業(yè)尤其明顯。
二、基于要素稟賦對(duì)美國(guó)本土制造業(yè)增長(zhǎng)原因的分析
目前國(guó)際學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為各國(guó)國(guó)內(nèi)制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力是各類(lèi)要素稟賦綜合作用的結(jié)果。結(jié)合美國(guó)的實(shí)際情況，本文選擇了科技（反映創(chuàng)新能力）、勞動(dòng)力和能源三大要素作為本文分析的重點(diǎn)。選擇這三類(lèi)要素的主要原因在于，上述指標(biāo)涉及美國(guó)近年來(lái)的幾大熱點(diǎn)問(wèn)題——是否在新技術(shù)領(lǐng)域取得重大突破、勞動(dòng)力成本劣勢(shì)是否減輕和頁(yè)巖氣革命是否改變?nèi)蚰茉促Y源格局等等。
（一）頁(yè)巖氣革命所導(dǎo)致的能源要素稟賦變化是金融危機(jī)后美國(guó)本土制造業(yè)反彈的最直接原因
金融危機(jī)之后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)中一個(gè)重要的特征在于：由于頁(yè)巖氣革命的影響，美國(guó)國(guó)內(nèi)天然氣價(jià)格出現(xiàn)大幅度下跌，其出井價(jià)由金融危機(jī)前的10美元/千立方英尺左右下降到目前的3美元/千立方英尺以下，遠(yuǎn)低于英國(guó)、法國(guó)、中國(guó)等其他能源凈進(jìn)口國(guó)。金融危機(jī)后拉動(dòng)美國(guó)制造業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的幾大主要?jiǎng)恿Ξa(chǎn)業(yè)——石化、化工、汽車(chē)和冶金均和天然氣產(chǎn)業(yè)有著密切的關(guān)系。天然氣是石化和化工產(chǎn)業(yè)的主要原材料，冶金產(chǎn)業(yè)屬于高耗能產(chǎn)業(yè)，能源價(jià)格也直接影響居民購(gòu)買(mǎi)汽車(chē)的消費(fèi)意愿。因此，能源要素稟賦是金融危機(jī)以來(lái)美國(guó)制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力開(kāi)始回升的主要要素。
（二）勞動(dòng)力要素的比較劣勢(shì)下降對(duì)美國(guó)本土制造業(yè)擴(kuò)張有一定作用，但相對(duì)有限
目前部分學(xué)者較為強(qiáng)調(diào)勞動(dòng)力成本在美國(guó)制造業(yè)擴(kuò)張中的作用。但根據(jù)美國(guó)勞工部提供數(shù)據(jù)的測(cè)算結(jié)果表明，金融危機(jī)后整體上美國(guó)勞動(dòng)力成本上升速度有所放緩，目前小時(shí)勞動(dòng)者報(bào)酬已經(jīng)基本穩(wěn)定在35美元/小時(shí)的水平，其中勞動(dòng)密集型行業(yè)約在25美元/小時(shí)左右，而資本技術(shù)密集型行業(yè)約在40美元/小時(shí)左右。加之考慮美國(guó)整體勞動(dòng)生產(chǎn)率增速也高于其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)在勞動(dòng)力要素稟賦的比較劣勢(shì)有所下降。這種比較劣勢(shì)的下降對(duì)美國(guó)本土制造業(yè)的發(fā)展有一定的積極作用，也是美國(guó)勞動(dòng)密集型行業(yè)整體衰退勢(shì)頭減緩的重要原因。新興市場(chǎng)國(guó)家和美國(guó)在勞動(dòng)力成本上的差距過(guò)于巨大，絕非在短時(shí)間之內(nèi)可以消除。目前墨西哥的小時(shí)勞動(dòng)者報(bào)酬僅為6美元/小時(shí)，按照美國(guó)勞工部方法估算的我國(guó)勞動(dòng)者報(bào)酬尚不到2美元/小時(shí)，印度、越南、菲律賓等南亞?wèn)|南亞國(guó)家更低。即便隨著這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，勞動(dòng)者報(bào)酬增速將明顯高于美國(guó)，但未來(lái)五到十年之內(nèi)接近美國(guó)水平也是很困難的。因此，美國(guó)的勞動(dòng)力要素稟賦對(duì)其制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升作用確實(shí)存在，但是有限的，不足以根本改變美國(guó)本土制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的格局。
（三）科技要素在美國(guó)本土制造業(yè)復(fù)蘇中的作用并不強(qiáng)
基于國(guó)際專(zhuān)利和國(guó)際學(xué)術(shù)論文的研究分析結(jié)果表明，美國(guó)目前在科學(xué)研究上的比較優(yōu)勢(shì)仍較明顯，但在技術(shù)發(fā)明上的比較優(yōu)勢(shì)已經(jīng)有所下降。世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織的數(shù)據(jù)稱(chēng)，雖然美國(guó)仍然是全球申請(qǐng)國(guó)際專(zhuān)利最多的國(guó)家，但在35個(gè)重點(diǎn)國(guó)際專(zhuān)利領(lǐng)域分類(lèi)中，2012年美國(guó)只有20個(gè)排名榜首，較2008年減少了6個(gè)，而日本和中國(guó)排名榜首的數(shù)量均有所增加。在近年來(lái)美國(guó)本土制造業(yè)增長(zhǎng)最快的幾個(gè)行業(yè)相關(guān)技術(shù)中，交通設(shè)備的專(zhuān)利數(shù)量占比呈現(xiàn)大幅度下降趨勢(shì)，明顯落后于德國(guó)和日本；在大分子化學(xué)、基礎(chǔ)材料化學(xué)等領(lǐng)域的專(zhuān)利數(shù)量相較其他發(fā)達(dá)國(guó)家的優(yōu)勢(shì)也有所下降。而美國(guó)優(yōu)勢(shì)較為明顯的生物技術(shù)、醫(yī)療儀器、藥物技術(shù)等領(lǐng)域本土制造業(yè)規(guī)模并未顯著增長(zhǎng)。因此，此次美國(guó)本土制造業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張對(duì)科技的依賴(lài)程度并不強(qiáng)。
（四）汽車(chē)、化工等行業(yè)美國(guó)跨國(guó)公司的真實(shí)競(jìng)爭(zhēng)力并未顯著提升
在跨國(guó)公司在全球范圍內(nèi)配置價(jià)值鏈的大環(huán)境下，美國(guó)本土制造業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張并不能準(zhǔn)確反映相關(guān)行業(yè)跨國(guó)公司的真實(shí)競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)《財(cái)富》五百?gòu)?qiáng)、全球化工行業(yè)五十強(qiáng)排名和全球汽車(chē)行業(yè)排名的分析表明，美國(guó)本土制造業(yè)擴(kuò)張規(guī)模較快的上述行業(yè)其大型跨國(guó)公司在全球的排名均在下降。如在化工行業(yè)，除陶氏繼續(xù)排名第二外，埃克森美孚排名由2006年的第四位降至第六位，杜邦則由第六位降至第九位。而美國(guó)在半導(dǎo)體、醫(yī)藥等領(lǐng)域跨國(guó)公司的優(yōu)勢(shì)則進(jìn)一步得以鞏固，但這些領(lǐng)域本土制造業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)并不快，甚至陷入停滯。
三、未來(lái)美國(guó)制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力變化趨勢(shì)預(yù)測(cè)
（一）短期內(nèi)勞動(dòng)密集型制造業(yè)大規(guī)?；亓髅绹?guó)本土的可能性很小
固然美國(guó)勞動(dòng)力成本上升已經(jīng)進(jìn)入緩慢周期，個(gè)別勞動(dòng)密集型行業(yè)甚至出現(xiàn)報(bào)酬小幅下降，但和新興市場(chǎng)國(guó)家的差距仍然是巨大的。未來(lái)五到十年內(nèi)，中國(guó)這種已經(jīng)形成全面配套能力的新興市場(chǎng)大國(guó)相較美國(guó)的生產(chǎn)成本差距仍然巨大；印度、越南等勞動(dòng)力成本更低，但整體制造業(yè)水平更為落后的新興市場(chǎng)國(guó)家通過(guò)加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和完善配套能力也將形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，大量勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)回流美國(guó)的可能性很小。
（二）頁(yè)巖氣革命對(duì)美國(guó)本土制造業(yè)的積極作用短期仍將持續(xù)，長(zhǎng)期存在不確定性
頁(yè)巖氣革命確實(shí)改變了美國(guó)的能源要素稟賦。石化產(chǎn)業(yè)的自身技術(shù)結(jié)構(gòu)決定了大型石化企業(yè)傾向于在資源富集區(qū)建設(shè)大型制造基地，這一要素稟賦的變化對(duì)美國(guó)本土制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升的作用目前較為明顯。美國(guó)能源署認(rèn)為，未來(lái)頁(yè)巖氣在美國(guó)一次能源結(jié)構(gòu)的比重將進(jìn)一步上升，且天然氣化工很可能取代石油化工成為美國(guó)本土化工行業(yè)的支柱力量。從目前資料看，頁(yè)巖氣開(kāi)采技術(shù)已經(jīng)較為成熟，頁(yè)巖氣未來(lái)成為美國(guó)能源和化工行業(yè)主導(dǎo)原材料的可能性是存在的。
然而，這種競(jìng)爭(zhēng)力能否持續(xù)也依賴(lài)于其他國(guó)家頁(yè)巖氣開(kāi)采技術(shù)的提高和其他能源和化工原材料技術(shù)的變化。若太陽(yáng)能、風(fēng)能等新能源成本大幅度下降，頁(yè)巖氣在能源上的優(yōu)勢(shì)將削弱；若煤化工技術(shù)取得新突破，目前嚴(yán)重依賴(lài)水資源，造成較嚴(yán)重污染的情況有所改變，頁(yè)巖氣作為主要化工原料的成本優(yōu)勢(shì)也將逐漸減弱。
（三）從中長(zhǎng)期看，美國(guó)在科技要素稟賦優(yōu)勢(shì)的削弱仍會(huì)進(jìn)一步影響其制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力
誠(chéng)然，目前美國(guó)在科技方面仍處于絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位，在國(guó)際基礎(chǔ)科學(xué)研究和國(guó)際通用專(zhuān)利方面均處于第一位，仍在未來(lái)幾年內(nèi)成為其制造業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的主要支撐。然而，定量分析結(jié)果表明，美國(guó)在科技要素稟賦的比較優(yōu)勢(shì)是在逐漸縮小的。日本、中國(guó)和韓國(guó)為代表的東亞國(guó)家在科技方面，特別是在專(zhuān)利技術(shù)方面已經(jīng)縮小了和美國(guó)的差距。在部分領(lǐng)域甚至已經(jīng)對(duì)美國(guó)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生了一定的消極影響。若未來(lái)10—20年內(nèi)，以東亞各國(guó)為代表的其他經(jīng)濟(jì)體的科研能力和技術(shù)水平出現(xiàn)飛躍式提升，完全可以進(jìn)一步提高在全球制造業(yè)中的位勢(shì)。
（四）美國(guó)仍是新一輪技術(shù)革命的最有可能誕生地，但能否成為最大獲益者則存在一定變數(shù)
科學(xué)（基礎(chǔ)研究）和技術(shù)（各種專(zhuān)利）在技術(shù)革命中的地位是不同的。在技術(shù)革命誕生之后，需要大量的產(chǎn)學(xué)研結(jié)合應(yīng)用才能夠產(chǎn)生很多實(shí)用性，能夠直接拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的專(zhuān)利技術(shù)；但技術(shù)革命的開(kāi)始則需要在基礎(chǔ)研究和應(yīng)用研究的理論和觀念層面產(chǎn)生重大突破。對(duì)過(guò)去十年內(nèi)國(guó)際學(xué)術(shù)情況的分析表明，至少在未來(lái)十年之內(nèi)，美國(guó)在科學(xué)研究上的優(yōu)勢(shì)仍然是無(wú)可比擬的。一是從論文數(shù)量上看，除中國(guó)外，美國(guó)對(duì)其他國(guó)家的基礎(chǔ)研究?jī)?yōu)勢(shì)在上升而非下降；二是雖然中國(guó)的論文數(shù)量逐漸接近了美國(guó)，但我國(guó)學(xué)者的論文不但在引用次數(shù)上偏低，而且大部分均不是第一作者，即不是核心理念的提出者，多數(shù)完成的是一些的基礎(chǔ)性工作。因此，未來(lái)技術(shù)革命仍然最有可能發(fā)生在美國(guó)，而非其他國(guó)家。
然而，從技術(shù)革命中獲益最多的未必是誕生者。當(dāng)年的半導(dǎo)體技術(shù)誕生于美國(guó)，但日本所得到的經(jīng)濟(jì)利益一度高于美國(guó)；電磁學(xué)理論和熱力學(xué)理論均誕生于英國(guó)，但受益者最大的是美國(guó)和德國(guó)。在信息傳播極為迅速的時(shí)代，知識(shí)的溢出效應(yīng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于19世紀(jì)和20世紀(jì)初期。特別是在基礎(chǔ)理論和理念的知識(shí)溢出效應(yīng)更加明顯。隨著東亞國(guó)家自身知識(shí)基礎(chǔ)和高端人才的不斷積累，加之東亞國(guó)家有著廣闊的市場(chǎng)以供制造業(yè)發(fā)展，東亞國(guó)家在技術(shù)產(chǎn)業(yè)化方面走在美國(guó)的前列是有可能的。日本在發(fā)電技術(shù)設(shè)備（如新能源）、中國(guó)在電信技術(shù)取得的成功經(jīng)驗(yàn)完全具備在新技術(shù)革命下復(fù)制的可能性。
四、對(duì)策建議
（一）短期內(nèi)不必過(guò)度擔(dān)心美國(guó)本土制造業(yè)發(fā)展對(duì)我國(guó)制造業(yè)的負(fù)面影響
目前有觀點(diǎn)認(rèn)為，隨著奧巴馬重振制造業(yè)戰(zhàn)略的實(shí)施，美國(guó)本土制造業(yè)發(fā)展迅速，將會(huì)對(duì)我國(guó)制造業(yè)發(fā)展產(chǎn)生巨大外在壓力。本文的分析表明，美國(guó)本土制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升更傾向于能源要素稟賦，而美國(guó)勞動(dòng)力成本相較我國(guó)的比較劣勢(shì)并未明顯減弱，科技優(yōu)勢(shì)則有下降趨勢(shì)。綜合幾類(lèi)要素稟賦看，能源要素稟賦的優(yōu)勢(shì)對(duì)制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的影響是局部的，而非全部的，中美兩國(guó)制造業(yè)要素稟賦格局并沒(méi)有發(fā)生根本變化。因此，短期內(nèi)不必過(guò)度擔(dān)心金融危機(jī)以來(lái)美國(guó)本土制造業(yè)一些新變化對(duì)我國(guó)的負(fù)面影響。
（二）切實(shí)解決目前技術(shù)產(chǎn)業(yè)化能力較弱的現(xiàn)象
統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，近年來(lái)，我國(guó)在技術(shù)應(yīng)用領(lǐng)域，除在通訊技術(shù)上取得了突破，并威脅到了美國(guó)的統(tǒng)治地位外，在生物技術(shù)、精密儀器制造技術(shù)、專(zhuān)用設(shè)備制造技術(shù)等方面雖然也有進(jìn)展，但整體弱勢(shì)地位并未改變。在這些專(zhuān)利技術(shù)較弱的領(lǐng)域，我國(guó)在國(guó)際文獻(xiàn)上所發(fā)表的科學(xué)研究成果增長(zhǎng)迅速，個(gè)別領(lǐng)域純以數(shù)量論已超過(guò)美國(guó)位居世界第一位。這體現(xiàn)出我國(guó)的產(chǎn)學(xué)研結(jié)合能力較弱，科研成果缺乏和產(chǎn)業(yè)有機(jī)結(jié)合的渠道。建議逐漸改革目前的科研考核制度，變現(xiàn)在的科研成果考核為綜合科研態(tài)度、科研素質(zhì)、科研成果的綜合考核，并由政府選擇重點(diǎn)領(lǐng)域組織重點(diǎn)學(xué)科和產(chǎn)業(yè)界的聯(lián)合研究聯(lián)盟，鼓勵(lì)學(xué)術(shù)界向業(yè)界推廣應(yīng)用成果。
（三）大力發(fā)展新能源產(chǎn)業(yè)，尋找適合我國(guó)國(guó)情的新能源發(fā)展路徑
頁(yè)巖氣革命固然沒(méi)有從根本上改變美國(guó)在制造業(yè)發(fā)展的頹勢(shì)，但在部分制造業(yè)領(lǐng)域大幅度降低了生產(chǎn)成本，有效地促進(jìn)了美國(guó)制造業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張，也為相關(guān)行業(yè)的美國(guó)大型企業(yè)進(jìn)一步加強(qiáng)研發(fā)投入，再次奪取主導(dǎo)權(quán)創(chuàng)造了條件，其對(duì)全球制造業(yè)格局的影響不容低估。由于地質(zhì)條件、勘探開(kāi)采技術(shù)等方面的差異，我國(guó)不能從根本上仿效美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)選擇能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑，而需要立足于本國(guó)的要素稟賦特征，找出類(lèi)似頁(yè)巖氣革命的，能夠有效改善我國(guó)能源資源要素稟賦，拉動(dòng)我國(guó)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的發(fā)展路徑。
（四）強(qiáng)化勞動(dòng)者技能培訓(xùn)，提高勞動(dòng)生產(chǎn)率
【關(guān)鍵詞】技術(shù)接受和使用統(tǒng)一理論（UTAUT） 互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品 感知風(fēng)險(xiǎn) 感知成本 結(jié)構(gòu)方程模型
一、引言
關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的定義，目前尚未形成權(quán)威概念，其常與互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)平臺(tái)、網(wǎng)絡(luò)理財(cái)產(chǎn)品等概念交叉使用，具體形式或產(chǎn)品類(lèi)別人們?cè)谡J(rèn)識(shí)上也存在差異。本研究的互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品主要包括五類(lèi)：集支付、收益、資金周轉(zhuǎn)于一身的理財(cái)產(chǎn)品（如阿里巴巴余額寶）、與知名互聯(lián)網(wǎng)公司合作的理財(cái)產(chǎn)品（如騰訊理財(cái)通）、P2P平臺(tái)的理財(cái)產(chǎn)品（如人人貸的優(yōu)先理財(cái)計(jì)劃）、基金公司在自己的直銷(xiāo)平臺(tái)上推廣的產(chǎn)品（如匯添富基金現(xiàn)金寶）、銀行自己發(fā)行銀行端現(xiàn)金管理工具（如平安銀行的平安盈）。這五類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品存在收益率不穩(wěn)定、網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任不清等問(wèn)題，研究其用戶(hù)使用行為的影響因素，對(duì)相關(guān)企業(yè)如何做好經(jīng)營(yíng)管理、提高用戶(hù)滿(mǎn)意度、保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)具有參考價(jià)值。
二、文獻(xiàn)回顧
（一）國(guó)內(nèi)外基于TAM等理論對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品的實(shí)證研究
國(guó)外學(xué)者對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品使用行為影響因素的研究經(jīng)常運(yùn)用理理論（TRA）、計(jì)劃行為理論（TPB）、技術(shù)接受模型（TAM）等理論，TRA中的主觀規(guī)范、TPB中的知覺(jué)行為控制以及TAM中的行為態(tài)度、感知有用性、感知易用性是學(xué)者在構(gòu)建研究模型時(shí)主要考慮的指標(biāo)變量，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的凸顯，感知利益、感知風(fēng)險(xiǎn)、感知信任也被納入用戶(hù)使用行為的影響因素中。
國(guó)內(nèi)學(xué)者基于TAM理論并結(jié)合經(jīng)濟(jì)學(xué)中的相關(guān)理論對(duì)移動(dòng)銀行、移動(dòng)支付等用戶(hù)使用行為進(jìn)行了實(shí)證研究。鄧朝華等基于TAM理論分析驗(yàn)證了感知有用性、感知易用性、感知可靠性、感知行為控制、服務(wù)成本是影響移動(dòng)銀行服務(wù)用戶(hù)采納行為的重要因素；楊水清等以TAM為理論基礎(chǔ)并結(jié)合效價(jià)理論，從技術(shù)屬性、個(gè)體特征、社會(huì)影響三個(gè)方面對(duì)移動(dòng)支付用戶(hù)初始采納行為進(jìn)行實(shí)證研究，研究結(jié)果表明：相對(duì)優(yōu)勢(shì)、兼容性、個(gè)體創(chuàng)新、主觀規(guī)范和形象正向影響用戶(hù)采納意愿，感知風(fēng)險(xiǎn)和感知成本負(fù)向影響用戶(hù)采納意愿；李凱等指出移動(dòng)支付系統(tǒng)與其他信息系統(tǒng)相比一個(gè)重要區(qū)別是移動(dòng)支付給用戶(hù)帶來(lái)的感知風(fēng)險(xiǎn)，其研究跳出了以TAM理論為主的研究框架，從交換理論視角分析了感知風(fēng)險(xiǎn)和感知利益在用戶(hù)行為決策中的作用機(jī)理。
此外，國(guó)內(nèi)有學(xué)者基于TPB、TAM、創(chuàng)新擴(kuò)散理論（IDT）對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品使用行為影響因素進(jìn)行了實(shí)證研究。邱均平等基于TAM和TPB理論分析驗(yàn)證了自我效能、感知易用、感知有用是影響用戶(hù)使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的關(guān)鍵因素；張萬(wàn)力等運(yùn)用TPB和IDT理論構(gòu)建了互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)行為模型，探討用戶(hù)行為形成過(guò)程，研究結(jié)果表明互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)目標(biāo)顯著影響信息搜尋，溝通交流正向影響理財(cái)意愿；羅長(zhǎng)利等基于TAM和TPB理論驗(yàn)證了感知易用性、感知有用性、感知收益、主觀規(guī)范和感知行為控制正向影響用戶(hù)對(duì)余額寶的使用意愿，感知風(fēng)險(xiǎn)負(fù)向影響用戶(hù)使用意愿。
（二）國(guó)內(nèi)外基于UTAUT模型對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品的實(shí)證研究
國(guó)外有學(xué)者基于技術(shù)接受和使用統(tǒng)一理論（Unified Theory of Acceptance and Use of Technology，UTAUT）對(duì)移動(dòng)銀行、網(wǎng)絡(luò)銀行用戶(hù)使用行為的影響因素進(jìn)行了研究。Yu運(yùn)用UTAUT模型分析用戶(hù)使用移動(dòng)銀行的影響因素；Martins等在UTAUT模型基礎(chǔ)上引入感知風(fēng)險(xiǎn)因素，分析用戶(hù)使用網(wǎng)絡(luò)銀行的影響因素Oliveira等結(jié)合任務(wù)技術(shù)適配模型（TTF）、初始信任模型（ITM）和UTAUT模型，分析驗(yàn)證了便利條件、行為意向直接影響影響使用行為，初始信任、績(jī)效期望、技術(shù)特征和任務(wù)技術(shù)適配性顯著影響使用意向Slade等基于UTAUT模型，運(yùn)用結(jié)構(gòu)方程模型方法分析驗(yàn)證了績(jī)效期望、社會(huì)影響、創(chuàng)新性、感知風(fēng)險(xiǎn)、感知信任是用戶(hù)接受移動(dòng)支付的重要影響因素。我國(guó)學(xué)者運(yùn)用UTAUT模型探討了手機(jī)支付、移動(dòng)銀行、微信支付等業(yè)務(wù)用戶(hù)使用行為的影響因素，但目前還沒(méi)有學(xué)者運(yùn)用UTAUT模型分析本文所指的互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品用戶(hù)使用行為的影響因素。
本研究綜合國(guó)內(nèi)外基于UTAUT模型對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域的實(shí)證研究，將UTAUT模型作為互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品使用行為影響因素的基礎(chǔ)模型，在保留績(jī)效期望（Performance Expectancy，PE）、努力期望（Effort Expectancy，EE）、社會(huì)影響（Social Influence，SI）、便利條件（Facilitating Condition，F(xiàn)C）等因素的基礎(chǔ)上，增加感知風(fēng)險(xiǎn)（Perceived Risk，PR）和感知成本（Perceived Cost，PC）兩個(gè)因素，運(yùn)用結(jié)構(gòu)方程模型分析方法，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品使用行為的影響因素進(jìn)行了實(shí)證研究。
三、研究模型與假設(shè)
TAM是解釋或預(yù)測(cè)信息技術(shù)使用的普適模型，之后人們對(duì)TAM不足加以改進(jìn)，將理理論（TRA）、動(dòng)機(jī)模型（MM）、計(jì)劃行為理論（TPB）、創(chuàng)新擴(kuò)散理論（IDT）、社會(huì)認(rèn)知理論（SCT）等共八個(gè)理論進(jìn)行整合，提出了UTAUT模型。有學(xué)者實(shí)證研究認(rèn)為UTAUT模型對(duì)行為的解釋比TAM更為全面和完善。UTAUT模型的四個(gè)核心變量分別為績(jī)效期望、努力期望、社會(huì)影響和便利條件，其中前三個(gè)變量對(duì)使用意向產(chǎn)生重要影響，便利條件對(duì)使用行為直接產(chǎn)生影響。本研究在UTAUT模型基礎(chǔ)上增加感知風(fēng)險(xiǎn)、感知成本因素，形成互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品使用行為影響因素模型，如圖1所示。
（一）感知風(fēng)險(xiǎn)
Luo等將感知風(fēng)險(xiǎn)定義為用戶(hù)對(duì)各種潛在威脅敏感性的個(gè)人感知，將感知風(fēng)險(xiǎn)分為性能風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)、心理風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)、隱私風(fēng)險(xiǎn)、生理風(fēng)險(xiǎn)、整體風(fēng)險(xiǎn)八個(gè)方面，并在其研究中證實(shí)感知風(fēng)險(xiǎn)負(fù)向影響用戶(hù)對(duì)移動(dòng)銀行的使用意向，因此提出假設(shè)：
H1：用戶(hù)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的感知風(fēng)險(xiǎn)負(fù)向影響使用意向。
（二）感知成本
消費(fèi)者在不同的服務(wù)方式間轉(zhuǎn)換必須要考慮不可忽略的成本，從其他的理財(cái)方式轉(zhuǎn)換到互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)需要一些額外的成本。Abroud等指出用戶(hù)的感知經(jīng)濟(jì)價(jià)值，包括時(shí)間成本和金錢(qián)成本，會(huì)對(duì)使用意向產(chǎn)生負(fù)向影響，因此提出假設(shè)：
H2：用戶(hù)使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品所承擔(dān)的成本負(fù)向影響使用意向。
（三）其他因素
H3：用戶(hù)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的績(jī)效期望正向影響使用意向；
H4：用戶(hù)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的努力期望正向影響使用意向；
H5：用戶(hù)受到的社會(huì)影響正向影響使用意向；
H6：用戶(hù)感知到的使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的便利條件正向影響使用行為；
H7：用戶(hù)的互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品使用意向正向影響使用行為。
四、研究設(shè)計(jì)與方法
（一）問(wèn)卷設(shè)計(jì)與數(shù)據(jù)收集
本研究所使用的問(wèn)卷結(jié)構(gòu)分為三部分：第一部分是互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的使用情況，第二部分是互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的認(rèn)知情況，本部分問(wèn)卷采用李克特七級(jí)量表，對(duì)影響用戶(hù)使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的因素進(jìn)行測(cè)量，第三部分是對(duì)被調(diào)查者基本情況的采集，包括性別、年齡、教育程度、職業(yè)等問(wèn)題。通過(guò)網(wǎng)上問(wèn)卷調(diào)研平臺(tái)發(fā)放電子問(wèn)卷280份，回收問(wèn)卷229份，其中有效問(wèn)卷203份，問(wèn)卷的有效樣本量為28個(gè)題項(xiàng)的7.25倍，符合進(jìn)行結(jié)構(gòu)方程模型分析的樣本量基本要求。
（二）信度與效度分析
通過(guò)SPSS20.0軟件，采用Cronbach's Alpha系數(shù)進(jìn)行信度分析。從表1可知，問(wèn)卷總體的Cronbach's Alpha值為0.866，各分量表的的Cronbach's Alpha系數(shù)均大于0.8，表明量表具有較高的信度，問(wèn)卷設(shè)計(jì)合理。
問(wèn)卷各變量的測(cè)量指標(biāo)均根據(jù)國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究問(wèn)卷及相關(guān)文獻(xiàn)理論基礎(chǔ)修正成為本研究的量表，故具有較高的內(nèi)容效度。在建構(gòu)效度方面，本研究采用因子分析法進(jìn)行檢驗(yàn)，分析結(jié)果顯示，各變量的KMO值均大于0.7，表明樣本數(shù)據(jù)適合做因子分析，各變量均只提取一個(gè)公因子，總體解釋度較高，且各測(cè)量指標(biāo)的因子載荷大于0.7，表明問(wèn)卷效度較高。
（三）模型檢驗(yàn)
利用AMOS17.0軟件采用極大似然法對(duì)假設(shè)模型進(jìn)行擬合分析，實(shí)際測(cè)量結(jié)果與各評(píng)價(jià)指標(biāo)如表2所示：CMIN/DF、IFI、TLI、CFI、RMSEA均在合理范圍之內(nèi)，GFI、NFI與評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)略有差距，表明假設(shè)模型擬合程度比較好。
各因素之間的關(guān)系以及標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù)如圖2所示。感知風(fēng)險(xiǎn)對(duì)使用意向有顯著的消極影響；感知成本對(duì)使用意向沒(méi)有顯著的影響；績(jī)效期望、努力期望、社會(huì)影響對(duì)使用意向有顯著的積極影響；便利條件對(duì)使用行為有顯著的積極影響；使用意向?qū)κ褂眯袨橛兄@著的積極影響。分析結(jié)果表明：研究假設(shè)H1、H3、H4、H5、H6、H7成立，H2不成立。
五、結(jié)論討論
（一）結(jié)論
本研究基于UTAUT模型構(gòu)建了互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品使用行為影響因素模型，研究結(jié)果顯示使用意向、便利條件是直接影響用戶(hù)使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的重要因素，努力期望、績(jī)效期望、感知風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)影響通過(guò)使用意向?qū)κ褂眯袨楫a(chǎn)生間接影響。感知成本對(duì)使用意向的影響不顯著，可能是因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品相比銀行相關(guān)產(chǎn)品而言具有明顯的成本方面的優(yōu)勢(shì)。就準(zhǔn)入門(mén)檻而言，互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品最小單位是1元，雖同很多貨幣基金門(mén)檻相同，但相比一般以5萬(wàn)元為基準(zhǔn)的銀行理財(cái)產(chǎn)品更適合大眾投資者，因此感知成本不是影響用戶(hù)使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的重要因素。依據(jù)研究結(jié)果，經(jīng)營(yíng)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的相關(guān)企業(yè)應(yīng)注意將用戶(hù)的感知風(fēng)險(xiǎn)控制在合理的范圍之內(nèi)，注意降低用戶(hù)的風(fēng)險(xiǎn)感知，降低結(jié)果損失的程度，同時(shí)降低互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)平臺(tái)操作的復(fù)雜性，開(kāi)展服務(wù)營(yíng)銷(xiāo)，提高用戶(hù)的績(jī)效期望和努力期望，使用戶(hù)獲得更多的使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的便利條件。此外，很多用戶(hù)使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品是受周?chē)巳旱挠绊?，所以?jīng)營(yíng)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的相關(guān)企業(yè)要設(shè)法提高互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的社會(huì)影響和適用人群，以進(jìn)一步促進(jìn)用戶(hù)的使用行為。
（二）不足與展望
本研究不足與展望有三點(diǎn)：首先，研究沒(méi)有考慮用戶(hù)的性別、年齡、經(jīng)驗(yàn)等控制變量的影響作用，若對(duì)控制變量的影響作用加以分析，結(jié)論會(huì)更具針對(duì)性；其次，本研究提出了7個(gè)影響用戶(hù)使用互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的因素，測(cè)量維度并不完全，在后續(xù)研究中可以結(jié)合消費(fèi)者信任等理論增加使用行為的測(cè)量維度，以增強(qiáng)模型的解釋力度；最后，本研究沒(méi)有進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)模型的探索和評(píng)估，不能保證所得模型的解釋力一定是最佳的，以后的研究中可以增加對(duì)競(jìng)爭(zhēng)模型的探索，從而使所得模型更具說(shuō)服力。
參考文獻(xiàn)
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